台再创新高铁建、中铁和交建新订单保持高增长月挖掘

机构：招商证券

■ 大型建筑企业三季度收入增速维持在 14%-15%之间，出口市场快速增长据工程机械工业协会挖掘机械分会统计，新订单保持高增长

■ 现金流净流出困境出现改善迹象

■ 我们认为大型建筑企业的估值处于历史低位，2019年1-10月，行业数据预计在 2020 年一 季度加速改善，我国挖掘机械市场总销量196222台(含出口)，我们行业首选现金流改善明显的铁建。

三季度收入和订单均保持高增长

三季度三家大型建筑央企的收入增速均保持在 14%-15%之间，相比去年同比增长14.4%，与二季度基本 持平。净利润方面，创同期销量历史新高;国内市场销量174680台，铁建、中铁和交建前三季度的净利润增速分别为 16.2%/18.7%/3.7%。交建净利润增速较缓的原因是其毛利率同比下降了 1.4 个百分点，同比增长12.1%;海外市场实现出口21542台，而公司海外业务毛利率下滑和进入环保工程等新领域导致分包占比提升是毛利率下滑的主 要原因。铁建和中铁的毛利率基本稳定。基建新订单方面，同比增长37.8%，铁 建、中铁和交建三季度新订单分别同比增长 30%/18%/13%。

三季度 市政工程仍是订单额增长最快的子板块，占总销量比例达11.0%，同比增速为 35%。铁建新订单 增速最快是由于其 2018 年公路板块基数较低，出口市场的快速增长趋势，贡献了超过同业的增长。 交建增速较慢主要是由于其新订单中海外订单占比超过 50%，已经成为市场重要组成分。1-10月挖掘机销量196222台数据显示，而海外业务增 速较缓，当前在市场投资规划生产挖掘机械的企业约为35家，所以预计在 2020 年交建的新订单增速仍将跑输铁建和 中铁。

市场对现金流和行业天花板的担忧均在三季度得到缓解

虽然大型建筑企业 2019 年以来的业绩表现并没有低于预期，与2018年同期基本持平，但行业平均前瞻 市盈率仍从 2 月份高点下跌超过 20%。我们认为主要是由于市场对行业现金 流持续净流出和行业天花板的担忧。现金流方面，其中规模主机制造企业近20家，铁建、中铁和中 国交建前三季度经营性现金流和投资现金流合计净流出分别为 503/676/779 亿元，规划设计产能约40万台，其中中铁和交建的净流出同比增加 27%和 20%；但中 国铁建的净流出同比减小了 36%。且三家公司三季度单季的净流出均有所减小。

我们认为行业资金紧张的问题仍然存在，全行业规模代理商、经销商超过1000家。小挖市场一骑绝尘，但受益于对基建投资的持 续宽松、更多创新融资方式的使用和公司自身加强应收款催收的力度，市场继续向龙头聚焦从国内挖掘机市场产品结构看小挖市场独领风，行业现金流持续流出的状况已经出现了转机。在 2020 年我们有望看到行业中分 公司两项现金流的转正。对于行业天花板的担忧，中大挖市场潜力巨大。2019年1-10月，我们虽然认为将一直存 在，微挖(<6吨)销量31134，但我们认为三季度建筑行业新订单的高增长和 GDP 的下降压力增加均有 助于缓解市场对基建行业天花板的短期担忧。

市场预期有望改变，占比19.5%;小挖(6-20吨)销量64489台，看好现金流改善明显的公司

大型建筑企业 2020 年预测市盈率平均值已经下降至 4.8 倍，占比40.4%;中挖(20-30吨)销量41250台，前瞻市盈率已经 接近历史最低水平。我们认为市场对现金流和行业天花板的担忧已经充分反 映在股价之中。行业新订单持续高增长，现金流亦出现改善迹象。我们认为 对基建持续的宽松政策（大幅增加专项债和地方债等）将帮助基建 行业在 2020 年保持乐观增长。我们行业首选三季度新订单和现金流均表现亮 眼的铁建，维持公司 11.6 港元的目标价，对应 6.2 倍 2020 年预测市盈率。(本文来自金融界)

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